□黄湘源

　　资源错配在我国资本市场的表现，已由捆绑高送转和超高溢价并购标的的高频次定增等再融资“新三高 ”取代了新股高发行定价 、高市盈率
、高超募。2016年以来 ，两市发行新股303家
，总计募资金额为1845亿，而上市公司以定增、优先股 、配股、可转债等再融资方式合计融资接近2万亿 ，超过同期IPO融资规模10倍 。其中，实施定增的公司781家
，总计募资总额逾1.73万亿，在再融资中占比高达86.5%
。

　　上市公司再融资 ，若真是为了开发新项目
、扩大企业规模、并购重组
，不失为对上市公司发展有可能起到很大推动作用的好事。但实际运作中，我们屡屡看到把再融资当成提款机 ，通过不规范运作来套利和利益输送的行为
，尤以定增为甚 。

　　定增发行价普遍有10%-30%的折扣。由于一般定增的认购者大多在10个以内，巨大的套利空间 ，使得大量资金包括来历不明的资金竞相争夺有限的定增份额；而定增也因此很容易成为利益输送和利益操纵的工具
。一是用定增捆绑高送转
，甚至还故意发布一些配合炒作的利好消息，炒高股价以利于大股东减持。二是一二级市场联动 ，不是在定价阶段就尽可能反映相关合作方的利益动机
，就是在市价低于发行价时，双方设法操纵股价以保证发行成功并实现利益输送的目标 。三是超高溢价并购标的
。定增既不用还本 ，也不用付息，最终无非由股民买单
，因此，除了被用来偿还银行贷款之外 ，更多地被拿来买壳并购
，其中自然不乏具有明显利益输送目的的关联交易。

　　尽管监管层自2016年以来就不断收紧对再融资的监管，不仅限制上市公司通过再融资补充流动资金 、偿还银行贷款 ，同时严格把关跨界定增
、虚拟产业定增
，但是，由于一些制度性问题没有得到根本性解决 ，定增等再融资市场种种“灰色地带
”依然没有完全屏蔽 。这种态势的存在
，与引导资金进入实体经济、推动上市公司更好更快发展的再融资初衷是相悖的
。优化资源配置是资本市场的三大功能之一，结构错配和方向错配不仅导致资源配置扭曲 ，也在产生大量闲置资产 、沉淀资产的助长了资产泡沫膨胀
，不仅对改善上市公司治理结构和提高经济效益有百弊而无一利，而且还将阻碍国民经济的转型步伐。

　　解决资本市场资源错配的根本出路在于改革 。如果不作过于狭隘的理解 ，资本市场改革并不限于新股发行，部分上市公司过度融资
，融资结构不合理，募集资金使用随意性大
、效益不高以及借题发挥的另类炒作等方面的问题 ，同样可以通过对相关制度规则和实施监管方式的进一步改革来解决
。正因为资源错配是影响国民经济持续稳定增长的最大麻烦
，也是影响上市公司结构调整机制改善和股市健康稳定发展的最大麻烦，理所当然成为当前资本市场深化改革的重中之重。

　　2016年以来 ，证监会加强上市公司再融资监管
，严格审核并严格规范募集资金投向，多家上市公司知难而退 ，撤回再融资申请
，调减再融资金额 。下一步，如果进一步采取措施限制上市公司频繁融资或单次融资金额过大 ，健全上市公司募集资金使用现场检查制度
，督促保荐机构对在审上市公司再融资项目复核，则上市公司再融资作为促进社会资本形成、支持实体经济发展的重要手段岂不也将有可能更好地落到实处？

　　从改革意义上说 ，现在的IPO常态化与此前此起彼伏的新股发行“三高”和再融资“新三高 ”并不是一回事，也不可能是一回事
。如果说前者的本质是资源错配
，那么，现在的做法则无论从出发点还是落脚点都是为了支持实体经济 ，服务实体经济。这就是我们之所以说让市场在资源配置中起决定性作用乃是一场真正意义上的深化改革的道理之所在 。当然
，在严把资本市场入门关，禁止企业带病申报的前提下。适当加快IPO节奏 ，严格再融资审核标准和条件
，既不会给市场资金承受力带来太大压力，也将更有利于化解非公开发行与其他融资方式的结构性失衡
。这对更好地发挥市场在资源配置中的决定性作用 ，在稳定健康持久地发展资本市场的切实实践资本市场支持实体经济和服务实体经济的功能
，无疑是极其现实的一步，也是具有深远积极意义的一步。

　　（作者系资深市场观察分析人士）